關(guān)于先行賠付制度，筆者有如下幾點(diǎn)建議：首先，適當(dāng)降低先行賠付成本。其次，切實(shí)保障先行賠付人的追償權(quán)。最后，配套出臺其他方面的激勵機(jī)制。
本次《證券法》修訂的一大亮點(diǎn)是新設(shè)“投資者保護(hù)”專章，對投資者保護(hù)進(jìn)行全面系統(tǒng)的規(guī)定，先行賠付制度為其中備受市場各方關(guān)注的焦點(diǎn)之一。
一、先行賠付的溯源及制度價值
與其他移植或借鑒境外的法律制度不同，先行賠付制度系發(fā)軔于我國證券市場實(shí)踐的原創(chuàng)性規(guī)則。在本次《證券法》修訂前，實(shí)踐中已先后出現(xiàn)了萬福生科案、海聯(lián)訊案、欣泰電氣案三個探索性案例(自萬福生科案之后，相關(guān)政府部門陸續(xù)出臺類似先行賠付雛形的規(guī)范性文件)。
先行賠付制度在投資者保護(hù)、降低司法救濟(jì)成本、引導(dǎo)構(gòu)建市場信用等方面將發(fā)揮重要作用。一方面，在我國證券民事訴訟法律體系的現(xiàn)狀下，先行賠付能夠?qū)崒?shí)在在地讓投資者及時有效地獲得賠償，對保護(hù)投資者利益具有重要意義;另一方面，先行賠付制度有利于督促有關(guān)行為主體和中介機(jī)構(gòu)切實(shí)履行法定義務(wù)和職責(zé)，共建完善的資本市場誠信體系。
本次《證券法》修訂正式在法律層面確認(rèn)了先行賠付制度，為該制度的適用和實(shí)施打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，值得高度肯定。
二、自愿賠付制度下的兩點(diǎn)思考
具體到法律條文本身，《證券法》僅通過第九十三條的一個條款，對先行賠付制度作出了原則性的規(guī)定，而條款中“可以委托”等表述，明確了先行賠付的非強(qiáng)制性質(zhì)。從這個角度看，《證券法》修訂體現(xiàn)了謹(jǐn)慎和謙抑的立法精神。畢竟先行賠付作為便利投資者獲得賠償?shù)难a(bǔ)充性制度安排，不宜過分倚重和依賴行政主導(dǎo)或是強(qiáng)制性賠償，否則可能弱化民事司法救濟(jì)制度的發(fā)展。
從自愿賠付原則出發(fā)，當(dāng)下一個很實(shí)際問題便是，相關(guān)招股說明書準(zhǔn)則中明確要求招股說明書扉頁應(yīng)載有“保薦人承諾因其為發(fā)行人首次公開發(fā)行股票制作、出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將先行賠償投資者損失”，而且保薦機(jī)構(gòu)也要出具先行賠付承諾函。在自愿和強(qiáng)制、先行賠付義務(wù)人范圍(目前上述披露準(zhǔn)則并未要求發(fā)行人控股股東及實(shí)際控制人作出先行賠付承諾)方面，與修訂后的《證券法》尚有需要協(xié)調(diào)之處。
另一方面，既然先行賠付在目前立法框架下不是強(qiáng)制性義務(wù)，如何因勢利導(dǎo)鼓勵相關(guān)方主動先行賠付就顯得至關(guān)重要。否則，考慮到民商事主體的自利性，純倡導(dǎo)性的先行賠付規(guī)則很可能被束之高閣，制度價值和立法目標(biāo)也就成為無源之水、無本之木了。
三、制度落地的
幾點(diǎn)建議
為充分發(fā)揮先行賠付制度在投資者保護(hù)方面的優(yōu)勢和作用，筆者有如下幾點(diǎn)建議：
首先，適當(dāng)降低先行賠付成本。作為自由市場的“經(jīng)濟(jì)人”，主動向投資者進(jìn)行先行賠付“是否劃算”無疑是先行賠付主體首先會考慮的“經(jīng)濟(jì)賬”。對此，筆者建議，后續(xù)配套規(guī)定中可考慮在確定先行賠付的責(zé)任大小和范圍時，予以適當(dāng)限制并采用對先行賠付方相對友好的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。若先行賠付的金額比預(yù)估的司法裁判結(jié)果相當(dāng)甚至更重，該等賠付主體很難有足夠的動力進(jìn)行先行賠付。同時，應(yīng)適當(dāng)減輕先行賠付方在行政監(jiān)管層面的法律責(zé)任，可以在《行政處罰法》的框架下，進(jìn)一步制定配套細(xì)則時明確規(guī)定先行賠付行為可適用從輕、減輕處罰規(guī)則。此外，可以推動和發(fā)展證券公司等中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)保險，利用市場機(jī)制進(jìn)一步化解先行賠付主體的償付風(fēng)險(實(shí)踐中已有保險機(jī)構(gòu)推出“保薦機(jī)構(gòu)先行賠付責(zé)任保險”)。
其次，切實(shí)保障先行賠付人的追償權(quán)?！蹲C券法》規(guī)定先行賠付人賠付后，可以依法向發(fā)行人以及其他連帶責(zé)任人追償。但結(jié)合前期的先行賠付探索性實(shí)踐，先行賠付人的追償權(quán)如何得以保障一直是實(shí)踐中的難點(diǎn)(欣泰電氣案中，先行賠付人于2017年起訴向欣泰電氣及相關(guān)責(zé)任主體進(jìn)行追償，但該案至今仍未獲判決)。在協(xié)商不成的情況下，如何確定眾多責(zé)任主體的過錯程度責(zé)任大小，進(jìn)而劃分該等責(zé)任主體之間各自應(yīng)承擔(dān)的賠償份額?若先行賠付金額超過了民事訴訟實(shí)際需要承擔(dān)的金額，對于超出部分是否可以向其他主體追償?希望該等法律實(shí)務(wù)問題在后續(xù)配套規(guī)定及司法實(shí)踐盡快予以明確，以解決先行賠付方的后顧之憂。
最后，建議配套出臺其他方面的激勵機(jī)制，特別是對于雖然權(quán)責(zé)往往不甚匹配，但由于資金實(shí)力、監(jiān)管和市場約束等多種原因而相對更有賠付意愿(更有先行賠付壓力)的主體——證券公司而言，可考慮在評級、創(chuàng)新業(yè)務(wù)開展、市場誠信檔案數(shù)據(jù)庫建設(shè)等方面，適當(dāng)將踐行先行賠付情況作為考量因素之一。
當(dāng)然，先行賠付本質(zhì)上是一種便利投資者獲得賠償?shù)奶娲灾贫劝才?，要從根本上解決欺詐發(fā)行和虛假陳述等重大證券違法行為所帶來的投資者保護(hù)問題，還是要加大對實(shí)施違法行為的主體及有關(guān)責(zé)任人的懲罰力度。在行政處罰威懾力不足時(特別是對那些故意規(guī)避民事賠償責(zé)任的當(dāng)事人)，可以考慮進(jìn)一步加重并壓實(shí)欺詐發(fā)行、虛假陳述等重大證券違法行為人的刑事責(zé)任，同時在認(rèn)定違法后果和情節(jié)嚴(yán)重性時，將其是否參與先行賠付或是否足額進(jìn)行民事賠償作為重要考慮因素。
總體而言，本次《證券法》修訂關(guān)于先行賠付制度的設(shè)計(jì)立足實(shí)踐，比較務(wù)實(shí)，符合我國證券市場循序漸進(jìn)的改革思路。如何保障這一具有中國特色的投資者保護(hù)制度在操作中“落地生根”，將進(jìn)一步考驗(yàn)司法、監(jiān)管和市場相關(guān)各方的智慧。相信隨著未來相關(guān)配套規(guī)則和司法實(shí)踐的完善，先行賠付制度會在我國證券投資者保護(hù)方面發(fā)揮不可或缺的作用。(張明遠(yuǎn) 本文作者系金杜律師事務(wù)所合伙人)
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